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상위 1%를 위한 명품(名品) 포트폴리오

우리는 잔꾀를 부리지 않고, 묵묵히 투자하는 

주식명가(名家)입니다.

인간의 노력이 담긴 분야로서 금융 세계만큼 역사가 중요하지 않은 곳도 거의 없을 것이다. 과거의 경험은, 기억의 일부라는 범위 내에서, 현재의 놀라운 경이로움을 알아볼 통찰이 없는 사람들에게는 원시적 피난처로 치부된다. 

- 주식명가(名家) -

“역사상 가장 위대한 투자자는 누구일까?”

최근 호주의 한 투자 매니저가 ChatGPT에게 가장 위대한 투자자 10명을 뽑아달라고 요청했다. 인공지능은 아래 목록으로 답했고, 매니저는 이를 링크드인에 올렸다. 이 질문은 활발한 토론을 불러일으켰다.

1. 워런 버핏
2. 피터 린치
3. 벤저민 그레이엄
4. 조지 소로스
5. 레이 달리오
6. 짐 사이먼스
7. 필립 피셔
8. 존 폴슨
9. 찰리 멍거
10. 제시 리버모어

질문과 ChatGPT의 답변 모두 흥미로웠다. 

ChatGPT의 목록이 나쁘지는 않지만, 자격 없는 인물이 4명은 포함되어 있고 매우 가치 있는 몇 명은 제외되었다는 인상이었다. 그렇다면 ChatGPT는 구체적으로 어떻게 잘못된 것일까?

첫째, 20세기와 21세기에 활동한 미국 남성만 포함시키면서 국적, 성별, 최근의 활동 세 부문에 걸친 편향을 드러냈다. 또한 선정 기준을 설명하지 않았다. 투자 매니저도  ChatGPT에게 근거까지 요구하지는 않았지만, 투명성이 부족하다는 점은 여전히 문제다.

둘째, 표준 기준이 없으니 역대 투자자를 차별화하는 근본저인 요소에 대해 생각하게 만든다. 첫 번째 기준은 투자 기간이어야 한다. 주식시장의 무자비하고 끊임없이 증가하는 효율성을 고려하면, 오랜 기간 동안 지속적인 성공을 거둔 투자자만이 고려 대상이 될 수 있다.

마지막으로, 운이 아닌 실력이 성과를 이끌어냈다는 것을 증명하려면 다양한 주식시장 환경에서도 탁월한 성과를 거두었어야 한다. 몇 번의 횡재에 의존한 성과만으로는 자격을 갖추기에 충분하지 않다.

이 기준에 제시 리버모어, 존 폴슨, 피터 린치는 배제된다. 리버모어의 경력은 1929년 대공황의 여파로 인한 파산에서 끝났다. 폴슨은 글로벌 금융 위기로 수십억 달러를 벌었지만 그 이후에는 엇갈린 결과를 보였다. 린치의 전성기는 13년 정도밖에 지속되지 않았고, 그의 전략은 당시의 지배적 시장 세력이 가져왔던 강력한 순풍의 혜택을 받았다.

마지막으로 필립 피셔를 제외해야 했다. 그의 이름은 목록에서 가장 매력이 없다. 대신 J. 피어폰트 모건을 위한 공간을 만들어야 했다.

시대를 초월한 투자 덕목

그렇다면, ChatGPT가 열거한 다른 인물들은 왜 그 자리를 차지하게 되었을까? 그리고 모건을 포함한 후에는 공석인 세 자리를 누가 차지해야 할까? 먼저 훌륭한 투자를 결정하는 네 가지 핵심 전제를 아래에 제시해 보겠다.

1. 투자자가 주식시장 및 동종 업계 대비 지속적으로 우수한 성과를 달성할 수 있는 유일한 방법은, 다른 사람들이 거의 알지 못하는 중요한 사실을 발견하는 능력을 가지고 있는 것이다.
2. 투자자가 이러한 사실에 따라 행동하면 수익을 실현하기 전까지는 인기 없는 포지션을 오랫동안 보유해야 하는 경우가 많다.
3. 주식시장이 진화하더라도 계속해서 경쟁 우위를 유지해야 한다.
4. 마지막으로, 위대한 투자자들 사이에서 가장 드문 재능은 유산을 만들어 다음 세대에 자신의 재능을 물려주는 것이다.

미국 역사상 최고의 투자자들은 처음 세 가지 덕목은 충족한다. 하지만 그중 극소수만이 네 번째 요건을 달성했다. 다음은 ChatGPT의 순위를 수정한 목록이다. 각 투자자의 자격 요건에 대한 간략한 요약과 함께, 그들의 지닌 뛰어난 덕목도 함께 소개한다.

한 가지 주의할 점은 ChatGPT의 선정 기준에 대한 수정안에도 동일한 한계가 있다는 것이다. 미국 중심적이고 압도적으로 남성 비율이 높은 것이다. 이러한 이유로 이 목록은 ‘미국 역사상’ 최고의 투자자 목록에 가깝다. 그럼에도 불구하고, 이 목록은 정말 뛰어난 투자자가 드문 이유를 설명하는 데 도움이 된다.

1. 숨겨진 진실의 발견

군중의 지혜는 투자에서 가장 과소평가되는 원칙이다. 이는 주식시장이 왜 그렇게 관대하지 않은지, 거의 모든 투자자가 전통적인 자산을 고수하고 포트폴리오의 대부분을 인덱스 펀드에 넣어야 하는지 설명해 준다.

그럼에도 불구하고, 일부 개인 투자자는 거의 모든 사람들이 간과하는 진실을 지속하여 시장 지수 및 동종 업계보다 우수한 성과를 거두기도 한다. 이러한 노력에 도움이 되는 덕목으로는 회의주의, 끈기, 창의성 등이 있다.

찰리 멍거: 회의주의

뒤집어서, 항상 뒤집어서 생각해 보세요: 상황이나 문제를 거꾸로 뒤집어 보세요. 거꾸로 생각해 보세요.

• 찰리 멍거

보이지 않는 가치 있는 사실을 발견하는 것은 기존의 사고에 의문을 제기할 때에만 가능하다. 찰리 멍거는 역발상을 통해 이러한 능력을 예술의 경지로 끌어올렸다.

1986년 6월 13일, 로스엔젤레스 하버드 스쿨에서 한 그의 연설이 이를 잘 보여준다. 멍거는 졸업생들에게 성공하는 방법에 대해 조언하지 않았다. 대신 상황을 거꾸로 뒤집어, 비참한 삶을 살고 싶다면 어떤 악습을 받아들여야 하는지 이야기했다. 

그는 

1) 인간관계에서 신뢰를 잃고 

2) 다른 사람의 실수로부터 배우기를 거부하며

3) 역경에 직면하면 항상 포기하는 것이라고 꼽았다. 무엇을 해야 하는지 말하기보다는, 하지 말아야 할 것을 말한 것이다.

멍거는 역발상 기법을 투자 평가에도 적용하고 있다. 수많은 최고의 결정을 내릴 수 있었던 것은 색다른 시각으로 문제를 바라보려는 그의 의지 때문이라고 말한다.

레이 달리오: 끈기

아직 발견하지 못했더라도 좋은 길은 항상 존재하므로, 눈에 보이는 선택에 안주하지 말고 그 길이 나올 때까지 찾아보세요.

레이 달리오

전 브리지워터 어소시에이츠의 CIO 레이 달리오는 거의 30년 동안 일관된 성과를 창출했다. 이는 위험성과 수수료를 조정하면 더욱 인상적인 성과다. 달리오가 이룬 업적의 핵심은 진실을 향한 그의 끈질기고 때로는 고통스러운 추구였다. 이로 인해 브리지워터의 투자팀은 경제, 시장, 그리고 자신에 대한 불편하지만 중요한 현실을 직시할 수밖에 없었다.

달리오는 베스트셀러인 『원칙』에서 브리지워터의 끈질긴 조사가 어떻게 잘못 책정된 희소성 있는 가격을 잡았으며, 시장 왜곡을 식별하고 활용하는 데 도움이 되었는지 설명한다.

현실을 발견하기 위해 노력하는 것은 드문 일이지만 그만큼 필수적이다. 대부분의 투자자는 사실보다는 자신이 진실이라고 믿고 싶은 것을 선호하기 때문이다.

짐 사이먼스: 창의성

저는 행성들이 태양 주위를 도는 이유를 모르겠습니다. 그렇다고 예측할 수 없다는 뜻은 아닙니다.

짐 사이먼스

짐 사이먼스는 르네상스 테크놀로지의 설립자다. 그는 주식시장의 배관 속에 숨어 있는 작은 비효율성을 꼼꼼하게 찾아내고, 이를 통해 수익을 창출하는 전략을 고안해 냈다. 그의 팀은 복잡한 기술 인프라를 구축하여 비효율성을 식별하고 활용했으며, 종종 자신들도 이해하지 못하는 이유로 이러한 비효율성을 활용했다.

이렇게 제한된 기회 속에서 르네상스는 결국 쓸 수 있는 것보다 더 많은 자본을 축적했다. 주력인 메달리온 펀드는 이제 대부분 펀드의 자체 자본으로 운용되고 있으며, 투자 펀드라기보다는 조폐국 같은 역할을 한다.

2018년 기준, 메달리온은 30년 동안 수수료를 제외하고도 연평균 39.1%라는 놀라운 수익률을 기록했다. 르네상스의 성과를 모방할 수 있는 투자자는 거의 없을 것이다. 사이먼스를 투자 창의성의 전형으로 만든 이유다.

 2. 확인

1928년 메릴린치의 설립자 찰스 E. 메릴은 미국 주식시장의 벨류에이션이 더 이상 현실을 반영하지 못한다고 결론지었다. 그는 1929년 정점을 찍기 거의 1년 전에 파트너와 고객에게 주식시장에서 빠져나오라고 권유했다. 그는 끊임없는 조롱을 견디며, 자신의 정신에 의문을 품고 정신과 치료를 받기도 했다. 하지만 그가 옳았다.

위대한 투자자의 도전 과제는 정의상 대부분의 사람들이 틀렸다고 생각하거나, 심지어 어리석다고도 생각하는 인기 없는 입장을 취해야 한다는 것이다. 다음 덕목은 이러한 투자자가 끊임없는 압력에도 불구하고 그 입장을 유지하는 데 도움을 줄 것이다.

워런 버핏: 인내심

주식시장은 인내심이 없는 사람의 돈을 인내심이 있는 사람에게 옮기는 장소입니다.

워런 버핏

투자 성공은 종종 슬롯머신에서 잭팟을 터뜨리는 것이라기보다는 페인트가 마르는 것을 지켜보는 것과 비슷하다. 장기적으로 더 나은 성과를 올리는 사람들은 주식시장이 자신이 발견한 진시를 받아들이는 데 시간이 걸린다는 사실을 이해하고 있다.

새로운 유행은 왔다가 사라진다. 거품은 부풀었다가 꺼지기도 한다. 저평가된 자산은 수십 년 동안 저평가된 상태로 유지될 수 있고, 고평가된 자산은 붕괴되기 전까지 가격이 더 오르는 경우가 많다.

워런 버핏은 인내심의 중요성을 항상 인식하고 있었다. 그는 일일 또는 연간 시장 소음에 거의 신경 쓰지 않고 차분하게 투자 수익이 배가될 때까지 기다린다.

헨리에타 “헤티” 그린: 절약

저는 4센트짜리 시가를 피우는데 이 시가를 좋아합니다. 더 좋은 시가를 피우게 된다면 지금은 꽤 만족스러운 값싼 시가에 대한 취향을 잃을지도 모르죠.

에드워드 로빈슨, 헤티 그린의 아버지

헤티 그린은 미국 역사상 가장 과소평가되고 오해받는 투자자일지도 모른다. 그녀의 전설적인 근검절약은 많은 미덕 중 하나겠지만, 그것이 그녀의 성공에 어떻게 기여했는지 아는 사람은 거의 없다.

그녀는 평생 뉴욕 브루클린과 뉴저지 호보켄의 하숙집에서 허름한 방을 빌려 살았다. 사업 본부는 케미컬 뱅크의 비어 있는 롤탑 책상 한 개로만 구성되었다. 이러한 검소함 덕분에 그녀는 동시대 많은 사람들을 파멸시킨 잦은 월스트리트의 공황을 견뎌낼 수 있었다.

최고의 투자자들은 절약의 가치를 높이 평가한다. 이는 재정적으로 어려운 시기에 입장을 유지하고 남들의 보지 못한 특별한 기회에서 이익을 얻는 데 도움이 되기 때문이다.

조지 소로스: 회복 탄력성

저의 실용적인 기술을 한마디로 요약한다면 생존이라는 단어로 표현하고 싶습니다.

조지 소로스

조지 소로스는 1990년대 초 영란 은행의 외환 보유고로는 파운드의 가치를 유지할 만큼 충분하지 않다는 데 베팅하면서 투자 명예의 전당에 올랐다. 그것은 잠재적으로 고통스러운 손실에 노출될 수 있는 위험한 베팅이었다.

이 목록에 있는 많은 투자자들은 이러한 도박을 피했다. 하지만 이러한 도박을 수용하는 투자자는 자신의 회복 탄력성을 시험한다. 건전한 투자는 종종 처음에는 손실을 초래한다. 인내심이 부족한 투자자는 조기에 포지션을 청산하는 경향이 있다. 소로스는 통화 시장에 진출하는 동안 여러 차례 탄력성을 시험받았지만, 보상을 얻을 때까지 건전한 투자를 포기하지 않았다.

3. 경쟁 우위 유지

투자 업계의 아이러니는 투자자가 자신의 재능을 자랑할수록, 그런 재능이 없을 가능성이 높다는 것이다. 왜 그럴까? 진정한 경쟁 우위는 더 이상 비밀이 아니게 되면 증발하는 경우가 많기 때문이다. 일단 알려지고 나면, 주식시장은 이를 차익거래를 통해 사라지게 한다. 따라서 신중함은 핵심 덕목이 된다.

박애와 성실은 이 표제에 어울리지 않는 것처럼 보일 수도 있다. 하지만 최고의 투자자도 주기적으로 실패를 겪는다. 윤리적 기준이나 사회의 안녕을 거의 신경 쓰지 않는 사람은 자신을 구해줄 수 있는 사람들로부터 도움을 받을 가능성이 적다. 그래서 이러한 자질이 반드시 필요하다.

제이 굴드: 신중함

여러분이 무엇을 할 것인지 해보기 전에는 누구에게도 말하지 마십시오.

코넬리우스 “더 코모도어” 밴더빌트의 말 인용

제이 굴드의 뛰어난 능력은 윤리적 결함으로 인해 상쇄되었다. 1800년대 후반에는 주식 투자자와 기업 소유주의 행동을 규제하는 법률이 거의 없었다. 굴드는 공백을 이용해 다양한 허점을 통해 몇 안 되는 규제를 우회했다. 굴드는 부정직하고 부도덕한 수단을 통해 남북전쟁 이후 대호황 시대의 많은 부분을 조율했다.

그러나 당시의 월스트리트는 자랑이 당연시되던 시대다. 그중에서도 굴드는 악명 높기로 유명했다. 그의 사기에 희생된 대부분의 사람들은 자신이 표적이라는 사실조차도 몰랐고, 굴드가 배후에 있다는 사실도 몰랐다. 굴드가 오늘날까지도 수수께끼의 인물로 남아있는 이유는, 그가 자신의 생각을 스스로에게도 숨겼기 때문일 것이다.

J. 피어폰트 모건: 성실

가장 중요한 것은 인성입니다. 돈이나 다른 어떤 것보다도 우선입니다. 돈으로는 살 수 없는 것입니다. 제가 신뢰하지 않는 사람은 그리스도교 국가의 모든 채권에 대해 저에게서 돈을 받을 수 없습니다.

J. 피어폰트 모건

J. 피어폰트 모건이 이 명단에 포함된 것에 대해 이의를 제기하는 사람들도 있을 것이다. 그러나 그가 등장하기 전 주식시장의 불법성을 고려해 보면, 그의 성실함이 돋보인다는 것을 알 수 있을 것이다.

남북전쟁 이후 대호황 시대가 열렸다. 월스트리트의 거래량은 급격히 증가했다. 하지만 규제가 거의 없었기 때문에, 굴드와 다른 사람들은 나쁜 행동으로 이익을 얻을 수 있었다.

투기 세력은 정교한 시장 조작 계획과 내부자 거래를 통해 일상적으로 투자자들을 학대했다. 하지만 1890년대에 월스트리트의 대표 주자로 부상한 J.피어폰트 모건은 최악의 악습을 상당수 억제했다.

물론 모건에게도 결점이 있었다. 하지만 그는 절망적인 시기에 일관되게 고객과 국가의 이익을 자신의 이익보다 우선시했다. 그의 성실함은 사업을 통한 수익 창출로 이어졌고, 모건이라는 이름에 대한 신뢰는 투자자와 금융가로서 그의 경쟁 우위를 유지해 주었다.

벤저민 그레이엄: 박애

대공황 기간 동안 제 마음에서 가장 큰 부담은 줄어든 재산이 아니었습니다. 지루하게, 오랜 기간 동안 줄어들고 있다는 사실이었습니다. 거기에 더해서, 제가 많은 친척과 친구들의 재산에 대해 책임을 지니고 있다는 사실이었습니다.

벤저민 그레이엄

벤저민 그레이엄은 ‘가치 투자의 아버지’라 불린다. 그는 두 권의 고전 저서인 『증권 분석』과 『현명한 투자자』에서 자신의 기법을 설명했다. 그의 투자 성과는 탁월했고, 강한 도덕적 잣대는 그를 더욱 돋보이게 했다.

1930년대 초, 그레이엄의 첫 번째 투자 펀드는 거의 실패할 뻔했지만, 그가 가장 염려했던 것은 투자자들의 삶에 어떤 영향을 미칠지였다. 그는 투자자들이 의존하고 있는 배당금 지급을 유지하기 위해 자신의 자본을 사용했다. 이렇게 형성된 선의는 대공황이 가라앉았을 때 폭풍우를 극복하고 회복하여 번영하는 데 도움이 되었다.

고객의 이익을 자신의 이익보다 우선시하는 원칙은 어려운 시기에는 포기하기 쉽다. 아무리 훌륭한 투자자라도 결국에는 어려움을 겪게 된다. 그레이엄이 자신의 원칙을 타협하지 않은 것은, 이러한 자질이 도덕적 덕목이며 동시에 전략적 자산임을 보여준다.

4. 영속적인 성공

미국은 제2차 세계대전 시절부터 전 세계 금 공급량의 2/3를 차지하고 있었다. 또한 유일하게 산업 인프라가 온전하게 남아 있는 국가가 되었다. 이후 수십 년 동안 미국의 기관들은 이러한 이점을 이용해 막대한 부를 축적했고, 신탁 관리자들은 영향력 있는 자본 배분자가 되었다.

이로 인해 투자자들은 완전히 새로운 도전에 직면하게 되었다. 연금 펀드, 기부금, 재단은 영속적으로 존재할 것으로 예상되었기 때문에, 이를 만든 사람들이 떠나더라도 경쟁 우위를 확장해야 했다.

미국 역사상 가장 위대한 투자자 10인 중 마지막 한 사람이 이 문제를 해결했다. 데이비드 스웬슨의 성공은 자산에 전문적으로 투자했기 때문이다. 하지만 그를 진정으로 차별화한 것은, 스승이자 멘토로서의 재능이었다.

데이비드 스웬슨: 멘토링

진정한 비결은 기부금 포트폴리오에 대한 데이비드의 개념적인 틀뿐만 아니라, 무엇보다도 사람에 대해 그의 특별한 투자였음을 깨달았습니다. 예일 모델은 고도로 지적이고 헌신적이며 이타적인 팀 플레이어가 있어야만 성공할 수 있습니다. 사람에 대한 데이비드의 투자가 바로 그 비결입니다!

다카하시 학장

예일 대학교 기부금은 기관 투자의 표준을 제시한다. 1987년부터 2021년까지 이 기부금 펀드는 연간 약 13%의 수익률을 기록한 반면, 중간 기부금 펀드는 8.2%에 불과했다. 스웬슨이 『Pioneering Pordfolio Management』를 저술한 이래로 기관 투자자들은 그의 성과를 모방하기 위해 노력해 왔지만, 거의 근접하지 못했다. 그 이유는 무엇일까?

우선, 그가 가진 경쟁 우위의 원천을 이해하는 사람이 거의 없기 때문이다. 그들은 벤처 캐피털, 바이아웃 펀드, 헤지 펀드 및 기타 대체 자산에 배분하는 것이 전부라고 생각한다. 이러한 관점은 지나치게 단순하고 부정확하다.

그를 진정으로 차별화한 요소는, 훌륭한 투자자들을 끌어들이고 영감을 주는 능력이었다. 2022년 4월 10일, 예일 대학교는 스웬슨의 유산을 기리는 추모식을 열었다. 그의 동료인 딘 타카하시는 최소 10년 이상의 성과를 보유한 예일 대학교 출신 CIO 8명의 기록을 검토했다. 8명 모두 다른 기부금에 비해 상위권에 속했다.

이러한 결과가 무작위적으로 발생할 확률은 1억분의 1이다. 한 세대에 걸쳐 탁월한 투자 성과를 달성하는 것도 드문 일이지만, 그 기술을 후대에 전수하여 그 성공을 영속시키는 것은 모든 선물 중에서 가장 드문 일이다. 그렇기 때문에 스웬슨은 미국 투자자들의 전당에서 특별한 자리를 차지하게 되었다.

수정한 미국 최고의 투자자 목록

그렇다면 미국 역사상 가장 위대한 투자자는 누구이며, 어떻게 순위를 매겨야 하는가에 대한 문제가 남아 있다. 답은 어느 정도 주관적이지만, 인물 그 자체보다 중요한 것은 그들을 위대하게 만든 시대를 초월한 자질이다.

만약 절대적인 최고에게 투표해야 한다면, 나는 헤티 그린을 선택할 것이다. 그녀는 10가지 덕목 모두를 보여주었을 뿐만 아니라, 여러 부문에서 1위를 차지했고, 자신에게 불리한 상황에서도 성공했다. 그녀의 예외적인 기록도 완벽하지만, 이 목록에 있는 일부 인물은 여전히 치명적인 실수를 할 시간이 남아있기도 하다.

맨 위에 그린을, 맨 아래에 굴드를 두는 것 말고는 정확성에 확신이 크지 않다. 그래도 아래 목록은 미국 역사상 가장 위대한 투자자들은 것만은 분명하다.

1. 헤티 그린: 절약
2. 워런 버핏: 인내심
3. 찰리 멍거: 회의주의
4. 짐 사이먼스: 창의성
5. 데이비드 스웬슨: 멘토링
6. 벤저민 그레이엄: 박애
7. 조지 소로스: 회복 탄력성
8. J. 피어폰트 모건: 성실
9. 레이 달리오: 끈기
10. 제이 굴드: 신중함

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상위 1%를 위한 명품(名品) 포트폴리오

우리는 잔꾀를 부리지 않고, 묵묵히 투자하는 

주식명가(名家)입니다.